Question 1: La politique financière d'une entreprise high tech est-elle différente des autres entreprises ?

Question 2: La politique de dividende des entreprises qualifiées de " valeur cyclique ". Comment déterminer le taux de pay-out et de dividend yield le mieux adapté pour maximiser la valeur boursière notamment en cas de cycle ?

Question 3: Quelle est l'utilité pour une entreprise fortement endettée de recourir à des obligations convertibles plutôt qu'à des obligations remboursables en action ?

Question 4: Quelles sont les raisons qui peuvent motiver un rachat d'actions ? Et quelles sont les différentes méthodes envisageables ?

Question 5: Quels sont les problèmes liés à la mesure de l'équilibre financier ?

Question 6: Comment analyser le ratio d'autonomie financière ? Est-il bon d'avoir plus de capital ou plus de dettes ? Dans le cas du groupe André par exemple il y a approximativement autant de dettes à moyen et long terme que de capitaux propres : comment l'interpréter ?

--> ratio d'autonomie financière

1995 1996 1997
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Question 7: Quand une société est cotée sur une place financière comme Paris et qu'elle désire être cotée à Londres par exemple : y a t-il création d'une nouvelle société dans le nouveau pays ?

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Question 1:

La politique financière d'une entreprise high tech est-elle différente des autres entreprises ?

Réponse:

Non la politique financière des entreprises de high tech n'est pas fondamentalement différente de celle des autres entreprises.

Leur particularité est la forte sensibilité à la conjoncture économique générale comme le démontre l'actualité de tous les jours et la faible visibilité de l'activité qui poussent les entreprises de high tech. à privilégier un financement par capitaux propres.

Pour plus d'information, je me permets de vous renvoyer au chapitre 44 de Finance d'entreprise de Pierre Vernimmen Dalloz 2000 qui détaille ces points.

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Question 2:

La politique de dividende des entreprises qualifiées de " valeur cyclique ". Comment déterminer le taux de pay-out et de dividend yield le mieux adapté pour maximiser la valeur boursière notamment en cas de cycle ?

Réponse:

Pour les valeurs cycliques le taux de distribution n'a pas beaucoup de sens, l'important est plutôt le niveau du dividende par action que ces sociétés essaient de surtout ne pas avoir à réduire. D'où un taux de distribution très erratique, très bas quand la conjoncture est bonne, très élevé dans les bas de cycle. Au mieux, elles viseront un taux moyen de distribution sur l'ensemble du cycle mais qui ne veut pas dire grand chose car le cycle peut être long...

Le pire est d'essayer à toutes fins de maintenir un dividende qui ne soit pas crédible compte tenu de la cyclicité de la conjoncture. Les investisseurs ne croiront pas à son maintien durable et penseront que les managers ne sont pas très responsables.

Enfin il paraît très difficile de viser un taux de rendement, car c'est l'investisseur qui le fixe à travers l'évaluation qu'il effectue de l'action et pas l'entreprise. Il n'existe pas un taux de distribution qui permette de maximiser la valeur boursière sauf à suivre la règle qui consiste à distribuer à ses actionnaires tous le cash excédentaire dès lors que l'entreprise ne trouve plus de projets d'investissement qui rapporte au moins le coût du capital.

Pour plus de voir le chapitre 40 de Finance d'entreprise.

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Question 3:

Quelle est l'utilité pour une entreprise fortement endettée de recourir à des obligations convertibles plutôt qu'à des obligations remboursables en action ?

Réponse:

Le choix entre obligations convertibles et ORA doit prendre en compte les éléments suivants :
- L'émetteur d'une OC n'est pas sûr à l'émission que celle-ci sera convertie en action à son échéance et qu'elle ne devra pas être remboursée en cash. Par définition ce risque n'existe pas avec une ORA ;
- Sur les marchés financiers, et particulièrement en ce moment, les ORA sont très difficiles à placer car leurs avantages compétitifs par rapport à l'action sont faibles, l'ORA se distingue peu de l'action. En revanche l'OC, qui se distingue plus de l'action que ne le fait l'ORA, trouve une clientèle friande d'un produit dont le risque et la rentabilité sont entre ceux de l'action et ceux de l'obligation nue ;
- En analyse financière l'ORA sera retenue comme des capitaux propres puisque devant inéluctablement être remboursée en capitaux propres alors que l'OC sera retenue comme endettement au moins tant que le cours de l'action n'aura pas dépassé le prix de conversion.

En conséquence, pour une entreprise très fortement endettée mieux vaut émettre des ORA que des OC si des investisseurs sont prêts à souscrire.

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Question 4:

Quelles sont les raisons qui peuvent motiver un rachat d'actions ? Et quelles sont les différentes méthodes envisageables ?

Réponse:

Plusieurs raisons peuvent motiver un rachat d'actions :
- la volonté d'offrir une porte de sortie à un actionnaire ;
- la volonté de consolider un actionnariat, la part des actionnaires qui n'y participe pas étant automatiquement accrue ;
- la volonté d'améliorer des ratios : rentabilité des capitaux propres, croissance du BPA ;
- la volonté de changer une structure financière en remplaçant des capitaux propres par des dettes ;
- la volonté de distribuer des fonds aux actionnaires avec un traitement fiscal plus avantageux que celui du dividende ;
- la volonté de régulariser un cours qui subit un coup de " déprime " ;
- la volonté de se procurer des actions qui seront ensuite remises dans le cadre de plans de stock options ;
- la volonté de rendre de l'argent aux actionnaires la société ne sachant plus qu'en faire.

Techniquement l'opération peut prendre la forme de rachats au fil de l'eau sur le marché ou d'une offre publique de rachat pour des montants plus importants. Par ailleurs d'une certaine façon les LBO reviennent à réduire le capital. Pour plus de détails, voir le chapitre 43 de Finance d'entreprise.

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Question 5:

Quels sont les problèmes liés à la mesure de l'équilibre financier ?

Réponse:

La Question est redoutable car il n'existe pas en finance d'entreprise d'équilibre au sens d'un optimum.

Comme l'on démontré F. Modigliani et M. Miller il n'existe pas de structure financière (partage du financement de l'actif économique entre les dettes et les capitaux propres) optimum. Toutes les structures financières peuvent se rencontrer et leur acceptabilité ne dépend que du niveau de risques que les actionnaires acceptent de courir. Une société endettée sera ainsi plus rentable, toute choses égales par ailleurs, qu'une société peu endettée mais elle sera plus risquée aussi. Aucune des deux situations n'est meilleure que l'autre ; elles sont simplement équivalentes.

A court terme, l'équilibre financier peut s'entendre par la capacité d'une entreprise à faire face à tous moments à ses échéances. C'est donc un problème de liquidité essentiellement. Celle-ci va dépendre :
- de l'importance des passifs à court terme relativement au montant des actifs à court terme : si vous avez 10 de passifs à CT et 7 d'actifs de même nature et que vous ne pouvez pas soit rééchelonner vos dettes ou lever de nouveaux fonds vous allez droit au dépôt de bilan. Cette information est en général simple à mesurer et c'est le concept du fonds de roulement ;
- de la vitesse à laquelle vos actifs se liquéfient et à laquelle vos passifs deviennent exigibles. Cette information n'est pas publique et l'analyse externe a beaucoup de mal à l'appréhender. En interne, c'est le b.a.ba des tableaux de bord du directeur financier.

Pour plus de détails voir le chapitre 44 de Finance d'Entreprise.

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Question 6:

Comment analyser le ratio d'autonomie financière ? Est-il bon d'avoir plus de capital ou plus de dettes ? Dans le cas du groupe André par exemple il y a approximativement autant de dettes à moyen et long terme que de capitaux propres : comment l'interpréter ?

--> ratio d'autonomie financière

1995 1996 1997
0,98 1,14 1,01

Réponse:

Vous avez certainement remarqué que nous n'attachons pas beaucoup de valeur au ratio d'autonomie financière puisque nous n'y consacrons que 4 lignes dans un chapitre relégué à la fin du titre consacré à l'analyse financière et ayant pour sous-titre : "Enfin, l'analyse financière de nos grands-parents..." ...et que nous concluons : " mais ils existent encore" ; hélas aurions dû nous ajouter...

En effet, ce ratio ne tient compte que d'une partie de l'endettement financier et bancaire d'un groupe car les dettes bancaires à court terme en sont exclues et il ne tient pas compte des disponibilités et des valeurs mobilières de placement. Or il est clair que si une société a des problèmes de liquidités à un moment donné, il n'y a pas de raison pour qu'elle ne vende pas ces actifs pour résoudre (totalement ou partiellement) ces problèmes, ces actifs sont faits pour cela !

Il nous paraît plus important de s'attacher au ratio endettement bancaire et financier net / capitaux propres (en valeurs comptables ou en valeur de marché) qui mesure la façon dont l'actif économique est financé entre les capitaux propres et l'endettement bancaire et financier net. Il n'existe pas de ratios normes à travers l'ensemble des secteurs mais seulement à l'intérieur d'un secteur. Dans certains secteurs où les marges sont élevées (le cognac par exemple) il est alors possible de s'endetter lourdement car les cash flows générés sont tels qu'ils permettent de faire face à la charge de la dette. Dans d'autres au contraire où les marges sont faibles (les agences de voyage par exemple), les cash flows sont faibles et il n'est pas possible d'avoir beaucoup de dettes.

Enfin, il n'est pas bon ou mauvais d'avoir plus ou moins de dettes ou de capitaux propres, tout est affaire de niveau de risque que veulent courir les actionnaires (plus la société est endettée plus ils sont en risque), de conjoncture économique (dans les années 70 les taux d'intérêt rééls étaient négatifs, ils sont aujourd'hui largement positifs). Pour plus de détail voir le chapitre 44 de Finance d'Entreprise.

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Question 7:

Quand une société est cotée sur une place financière comme Paris et qu'elle désire être cotée à Londres par exemple : y a t-il création d'une nouvelle société dans le nouveau pays ?

Réponse:

Soit la société obtient de ses actionnaires qu’ils acceptent le principe d’une augmentation de capital sans droit préférentiel de souscription, et la société va émettre de nouvelles actions qui seront proposées aux investisseurs anglais si elle désire se faire coter à Londres.

Soit il n’ y pas d’émission d’actions nouvelles, la banque conseil de l’entreprise va simplement procéder par arbitrage en achetant un paquet d’actions cotées à Paris et en allant les proposer le premier jour de cotation sur la bourse de Londres au même prix que le prix observé à Paris.

Il n’y a donc jamais création d’une nouvelle société.
Pour plus de détails sur ce point, voir chapitre 41 de Finance d'entreprise de Pierre Vernimmen Dalloz édition 2000.

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