Chapitre 33
LA VALEUR : La pratique de l'évaluation de l'entreprise

La méthode d’évaluation de l’entreprise, l’actualisation des flux de trésorerie disponible (dite «DCF»), est fondée sur l’idée que la valeur de l’actif économique est égale au montant des flux de trésorerie disponible futurs de l’entreprise actualisés en fonction de son risque. Le taux d’actualisation utilisé est donc le coût moyen pondéré du capital. On calcule ainsi :

La deuxième méthode d’évaluation, la méthode des multiples, est une approche analogique par comparaison avec d’autres entreprises du même secteur. Dans cette approche, la valeur de l’actif économique d’une entreprise résulte d’un multiple de sa capacité bénéficiaire : multiple du résultat d’exploitation ou multiple de l’excédent brut d’exploitation. Le multiple considéré peut être un multiple de transaction ou un multiple boursier. Il provient de l’observation de la valorisation d’entreprises semblables. Pour obtenir la valeur des capitaux propres, on retranche la valeur de l’endettement bancaire et financier net retraité. Alternativement, on valorisera directement les capitaux propres par un multiple comme le PER, le PBR ou le multiple de la capacité d’autofinancement.

L’actualisation des dividendes (DDM) se rapproche conceptuellement du DCF, mais est la plupart du temps peu fiable et peu utilisée.

L’évaluation selon la méthode patrimoniale revient à estimer séparément les différents actifs, divisions ou filiales de l’entreprise, et à en soustraire la valeur de l’endettement net. Il existe plusieurs types de valeurs patrimoniales (depuis la valeur de liquidation jusqu’à la valeur d’usage) et la fiscalité n’est pas neutre?: impôt sur les plus ou moins-values. La valeur patrimoniale n’a de sens que si elle intègre les actifs incorporels de l’entreprise (marque, clientèle…), qui sont particulièrement difficiles à estimer.

Il est indispensable d’expliquer les écarts obtenus entre ces différentes méthodes qui sont souvent
une source considérable d’ingénierie financière et qui évoluent tout au long du cycle de vie de l’entreprise.

Pour un financier, le marché des entreprises et de leur contrôle n’est qu’un compartiment du marché des capitaux. Il n’existe donc pas de véritable valeur de contrôle autre que la valeur stratégique liée à l’existence de synergies industrielles.

Du fait des synergies industrielles, la valeur stratégique d’une entreprise est généralement supérieure à sa valeur financière, appelée valeur stand-alone. Toute la négociation consistera donc à partager ce surcroît de valeur entre l’acheteur et le vendeur.

 

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